业绩前瞻：我们预计FY25Q1阿里巴巴收入为2488亿元，yoy增长6.2%；预计公司经调整EBITA405亿元，yoy-10.8%，EBITAMargin16.3%；预计Non-GAAP净利润421亿元，yoy-6%。
淘天集团：全站推广上线，GMV及货币化率有望提升。我们预计FY25Q1淘天集团收入yoy+2.8%。CY24Q2整体居民零售消费保持恢复，4月/5月/6月社会消费品零售总额同比变动为2.3%/3.7%/2.0%；4月/5月/6月线上实物商品零售总额同比变动-0.3%/0.3%/-10.0%。618大促成绩良好，365个品牌在天猫618成交破亿，超36000个品牌成交翻倍；淘宝百亿补贴成交金额同比增长550%；190万淘宝中小商家成交额同比增长超过100%。4月16日阿里妈妈发布全站推广，打通付费和自然流量之间的双向通道，我们认为全站推广有望成为淘系增长新飞轮的关键引擎，帮助各类型商家激发新的增长势能，并有望带动整体GMV增长以及货币化率提升。
云：大模型降价，AI应用在多领域落地。我们预计FY25Q1云业务收入yoy+4.8%。5月21日，阿里云宣布旗下9款通义商业化及开源系列模型大幅降价。通义千问GPT-4级主力模型Qwen-LongAPI输入价格从0.02元/千tokens降至0.0005元/千tokens。截至5月底通义大模型通过阿里云服务企业超过9万、通过钉钉服务企业超过220万，在汽车、航空、矿业、教育、医疗、餐饮、游戏、文旅等领域落地应用。
国际电商：速卖通与Magalu达成合作，货币化率有望提升。我们预计FY25Q1国际商业收入yoy+34.7%。5月20日阿里巴巴向Lazada注资2.3亿美元，我们认为此次注资或将进一步加强Lazada在东南亚电商市场的竞争力。6月25日速卖通与巴西零售商Magalu达成合作。两个平台将有望大幅扩展其产品供应，阿里将对Magalu上售出的速卖通产品收取佣金，我们认为合作或有望提升国际电商的货币化率。
此外，公司于FY24Q4财报中披露自愿转换为香港联交所双重主要上市的进展，表示正在为香港主要上市做准备，预计于2024年8月底完成转换投资建议：2023年以来，阿里巴巴持续进行组织架构变革，人员、战略持续进行调整，部分缓解了外部激烈的市场竞争带来的压力。鉴于公司强调将持续增加投资以增强竞争力，我们预计阿里巴巴FY2025-2027年收入为10249/11236/12193亿元(前值为10196/11100/12123亿元)，同比增长9%/10%/9%；我们预测FY2025-2027年Non-GAAP净利润为1565/1622/1647亿元(1558/1604/1638亿元)，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济下行、疫情反复九游娱乐，消费疲软；政策监管风险；电商行业竞争加剧；新业务发展不及预期
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